日前，股神巴菲特發(fā)布了伯克希爾“哈撒韋年度致股東信。同時(shí)，巴菲特還寫(xiě)了一封題為《伯克希爾--過(guò)去、現(xiàn)在、未來(lái)》。在信中，巴菲特回顧了自己在伯克希爾五十年的投資生涯，總結(jié)了他的投資心得。以下是信中部分觀點(diǎn)的摘錄和譯文。 “撿煙屁股“有什么問(wèn)題? 當(dāng)我管理資金很少時(shí)，撿“煙屁股“的策略還很好用。這一策略的主要問(wèn)題是撿“香煙屁股“很難上規(guī)模。當(dāng)管理資金較多時(shí)，這個(gè)策略很難奏效。(巴菲特的老師格雷厄姆提出“煙屁股“價(jià)值投資策略。簡(jiǎn)單地講，就是投資者以很低的價(jià)格買(mǎi)進(jìn)一家糟糕的公司股票，然后等股價(jià)恢復(fù)到合理價(jià)格。巴菲特曾比喻說(shuō)，這就像在地上找到還能吸一口的煙屁股，把它撿起來(lái)，點(diǎn)上后就可以免費(fèi)吸一口。) 此外，這個(gè)策略往往只適用于短期投資。便宜買(mǎi)來(lái)的表現(xiàn)不佳的公司，難以成為強(qiáng)大、基業(yè)的長(zhǎng)青公司。對(duì)于婚姻伴侶的要求要比約會(huì)對(duì)象高得多。 查理“芒格給了我一個(gè)非常簡(jiǎn)單的構(gòu)建伯克希爾的藍(lán)圖：不要試圖用非常好的價(jià)格買(mǎi)一個(gè)還可以的公司。要用合理的價(jià)格買(mǎi)一個(gè)非常好的公司。 并購(gòu)之時(shí)， 二加二能等于五么? CEO們經(jīng)常忽視一個(gè)基本的事實(shí)：你在并購(gòu)中付出的股票的內(nèi)在價(jià)值不應(yīng)該超過(guò)你收購(gòu)公司的內(nèi)在價(jià)值。““ 用一百塊錢(qián)換八十塊錢(qián)，永遠(yuǎn)也賺不到錢(qián)。(即便你的各種顧問(wèn)都告訴你這是合理價(jià)格) 我們的建議：當(dāng)有人告訴你2+2=5時(shí)，永遠(yuǎn)不要忘記2加2只能等于4。 當(dāng)有人告訴你說(shuō)，這個(gè)想法已經(jīng)過(guò)時(shí)了，拉上錢(qián)包拉鏈，度個(gè)假，幾年以后你可以用更便宜的價(jià)格買(mǎi)到這家公司。 集團(tuán)公司(conglomerate)會(huì)有哪些弊病? 集團(tuán)公司在1960年代曾經(jīng)非常流行。集團(tuán)公司的CEO常把一個(gè)成長(zhǎng)中的公司市盈率推高到20倍，然后以最快的速度發(fā)行新股來(lái)買(mǎi)市盈率為10倍的公司。這些集團(tuán)公司的CEO然后就把收購(gòu)來(lái)的公司并入財(cái)務(wù)報(bào)表。即便收購(gòu)和被收購(gòu)的公司價(jià)值沒(méi)有一毛錢(qián)的變化，每股市盈率會(huì)自動(dòng)增加。這些CEO們以此來(lái)證明他們的管理才能。最后，他們承諾可以無(wú)限的重復(fù)這個(gè)過(guò)程，然后不斷增加每股凈利潤(rùn)。 華爾街對(duì)這種做法的愛(ài)意在1960年代達(dá)到高峰。華爾街的家伙們永遠(yuǎn)愿意放棄質(zhì)疑，可疑的手段被用來(lái)制造不斷增加的每股盈利時(shí)，尤其是這些雜技制造的合并能夠?yàn)橥缎袆?chuàng)造巨大的手續(xù)費(fèi)。審計(jì)師心甘情愿的為這些集團(tuán)公司的財(cái)務(wù)報(bào)表噴上“圣水“，有時(shí)候甚至給些建議，讓財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)更好看。對(duì)于很多人，快錢(qián)如泉涌，就沖破了道德底線(xiàn)。 不斷擴(kuò)張的集團(tuán)公司每股盈利增加不過(guò)是利用了市盈率的差異。因此，這些公司的CEO不得不去尋找低市盈率的公司來(lái)收購(gòu)。這些低市盈率公司通常表現(xiàn)平庸、乏善可陳。這種“挑爛桃子“的策略導(dǎo)致不少集團(tuán)公司成為垃圾公司集合地。不過(guò)，有些投資者對(duì)此卻毫不在意：只要集團(tuán)公司并購(gòu)不斷，財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)而言每股收益不斷增加。最終，當(dāng)時(shí)鐘敲響十二點(diǎn)，一切都會(huì)被變回“南瓜和老鼠“。利用股價(jià)高估、不斷發(fā)新股的商業(yè)模式，只是在荒謬的轉(zhuǎn)移財(cái)富，而非創(chuàng)造財(cái)富。不過(guò)，這種做法在美國(guó)每隔一陣都會(huì)卷土重來(lái)，雖然每一次都有不一樣的偽裝。這些結(jié)尾總是相似：錢(qián)從容易上當(dāng)?shù)娜耸掷镛D(zhuǎn)到騙子手里。在股市上，這些騙局里的錢(qián)常常數(shù)目驚人。 在伯克希爾，我們從不投資喜歡不斷增發(fā)股票、再融資的公司。這通常是個(gè)明顯的信號(hào)：這個(gè)公司的管理層很浮夸、公司財(cái)務(wù)狀況堪憂(yōu)、股價(jià)高估。更有甚者，這類(lèi)公司常有騙局。 伯克希爾為什么采用集團(tuán)公司的形式? 如果審慎運(yùn)用，集團(tuán)公司是一個(gè)理想的結(jié)構(gòu)，可以促進(jìn)資本長(zhǎng)期增長(zhǎng)。比如伯克希爾這樣的集團(tuán)公司，可以以最小的成本、更理性的在不同子公司之間配置資本。 在伯克希爾，我們可以在不增加任何稅收等成本的情況下，將資金從前景有限的企業(yè)轉(zhuǎn)移到前景更好的企業(yè)。 此外，我們(在決定資金配置方向時(shí))也不會(huì)有任何歷史遺留的偏見(jiàn)，公司內(nèi)部不會(huì)有既得利益的壓力。這非常重要：如果讓馬來(lái)做投資決策，我們可能不會(huì)有汽車(chē)工業(yè)。 此外，我們目前的結(jié)構(gòu)，讓我們可以通過(guò)普通股來(lái)買(mǎi)一些非常好的公司，盡管只是他們的一小部分。這些公司每天都可以在股市買(mǎi)到。他們(的股價(jià))要比同一時(shí)期整體收購(gòu)的價(jià)格低得多。 伯克希爾需要分拆么? 有些權(quán)威建議伯克希爾拆分一些業(yè)務(wù)。這一建議毫無(wú)道理。我們旗下的公司作為伯克希爾這個(gè)整體出現(xiàn)時(shí)要比分開(kāi)來(lái)的個(gè)體值錢(qián)的多。其中一個(gè)原因是，我們能夠快速的在不同公司之間轉(zhuǎn)移資金，并且不用付出稅收成本。此外，一些管理成本也省去了。 投行的專(zhuān)業(yè)人士促成交易才會(huì)分到費(fèi)用。他們常常建議有并購(gòu)意愿的公司支付相比市價(jià)高出20%到50%的費(fèi)用來(lái)收購(gòu)上市公司。投行的專(zhuān)家們告訴買(mǎi)家額外的錢(qián)是用來(lái)獲得控制權(quán)的溢價(jià)。一旦買(mǎi)家控制了新公司，很多美妙的事情都會(huì)發(fā)生。 不過(guò)幾年以后，投行的專(zhuān)家會(huì)再次出現(xiàn)，誠(chéng)摯的要求當(dāng)初的買(mǎi)家分拆當(dāng)年買(mǎi)來(lái)的公司，好為“股東創(chuàng)造價(jià)值“。分拆過(guò)程中，母公司當(dāng)然會(huì)失去控制權(quán)，不過(guò)沒(méi)有人會(huì)為此買(mǎi)單。投行的專(zhuān)家會(huì)解釋說(shuō)，分拆出來(lái)的公司會(huì)表現(xiàn)更好，沒(méi)有母公司的官僚束縛之后，分拆公司的管理層會(huì)更有企業(yè)家精神。 什么樣的投資者可以買(mǎi)伯克希爾的股票? 雖然投資伯克希爾的股票風(fēng)險(xiǎn)很小。但是，如果投資者買(mǎi)的價(jià)格過(guò)高，比如以?xún)杀顿~面價(jià)值的價(jià)格，那么投資者可能需要等很多年才會(huì)有盈利。換言之，一個(gè)合理的投資，如果價(jià)格太高，也會(huì)變成投機(jī)。伯克希爾的股票也不例外。 因?yàn)槭袌?chǎng)走勢(shì)難以預(yù)測(cè)，伯克希爾股票的投資者應(yīng)該做好準(zhǔn)備，至少持有五年。尋找短期收益的投資者應(yīng)該看其它地方。 另外一個(gè)警告：不要用借來(lái)的錢(qián)買(mǎi)伯克希爾的股票。1965年以來(lái)，伯克希爾的股票曾經(jīng)三次跌幅超過(guò)50%。 類(lèi)似的情況還會(huì)出現(xiàn)，不過(guò)沒(méi)人可以預(yù)測(cè)什么時(shí)候會(huì)出現(xiàn)。對(duì)于愿意長(zhǎng)期持有的投資者而言，伯克希爾將會(huì)是不錯(cuò)的投資。但對(duì)于用杠桿的投機(jī)者而言，它仍可能成為災(zāi)難。 什么樣的公司算財(cái)務(wù)穩(wěn)健? 一個(gè)公司只有在所有情況下都做到以下三點(diǎn)才算擁有穩(wěn)健的財(cái)務(wù)實(shí)力：(1)有龐大而可靠的現(xiàn)金流 (2)有大量的流動(dòng)資產(chǎn) (3)沒(méi)有大量的短期現(xiàn)金支付需求。忽視第三點(diǎn)常常會(huì)帶來(lái)意想不到的問(wèn)題：在盈利狀況良好的公司，CEO們常會(huì)覺(jué)得他們永遠(yuǎn)能夠發(fā)新債來(lái)償還到期債務(wù)，不管這些到期債務(wù)規(guī)模有多大。2008-2009年期間，許多公司的管理層意識(shí)到這個(gè)思維定勢(shì)有多危險(xiǎn)。 關(guān)于個(gè)人投資者需要注意的幾點(diǎn)： 要想在交易和投資中成功，你首先得提出正確的問(wèn)題。大多數(shù)時(shí)候，我們之所以會(huì)犯下大錯(cuò)，是因?yàn)槲覀兠つ拷邮芰俗约罕砻嫔系南敕?。?cái)經(jīng)專(zhuān)欄作家、有多年交易經(jīng)驗(yàn)的Adam Grimes列舉了投資前應(yīng)該問(wèn)自己的五個(gè)問(wèn)題，幫助你更深入全面地思考： 1、我理解這個(gè)想法嗎? 每筆投資或交易決策都是基于某個(gè)想法。有的時(shí)候，我們的買(mǎi)入或賣(mài)出信號(hào)是由一套算法產(chǎn)生的，即便在這種情況下，你的投資想法也是來(lái)源于一個(gè)假設(shè)：如果滿(mǎn)足某些條件，市場(chǎng)就會(huì)發(fā)生既定的變化。還有些時(shí)候，你可能會(huì)憑預(yù)感或直覺(jué)來(lái)交易。你的想法可能來(lái)自很多地方：你關(guān)注的某個(gè)人或社交媒體，或者基于對(duì)基本面、技術(shù)面的分析等等。 Grimes認(rèn)為，你需要問(wèn)自己一個(gè)核心問(wèn)題：我真的完全理解這個(gè)想法嗎?很多人都通過(guò)對(duì)基本面的一知半解來(lái)交易，但如果你根據(jù)基本面來(lái)進(jìn)行一個(gè)兩天的交易操作，你可能就犯了一個(gè)邏輯錯(cuò)誤。還有，你的想法可以復(fù)制嗎?好的投資和交易方案都是可持續(xù)的，為了做到這一點(diǎn)，你的想法也應(yīng)該可以重復(fù)操作。 2、如果我的想法是對(duì)的，我理解市場(chǎng)會(huì)怎么變化嗎? 這個(gè)問(wèn)題可遠(yuǎn)沒(méi)有看起來(lái)這么簡(jiǎn)單。你覺(jué)得某個(gè)資產(chǎn)會(huì)上漲，所以你買(mǎi)入。但你可曾想過(guò)市場(chǎng)何時(shí)會(huì)上漲?會(huì)漲多久?如果小幅或大幅下挫怎么辦?你對(duì)于上漲的信心有多強(qiáng)烈? 你還應(yīng)該問(wèn)問(wèn)自己，你的倉(cāng)位是否能夠抓住這波行情。如果你認(rèn)為納斯達(dá)克指數(shù)將在30分鐘內(nèi)刷新日高，那你就應(yīng)買(mǎi)入指數(shù)期貨，這很簡(jiǎn)單。但如果你認(rèn)為市場(chǎng)波動(dòng)性會(huì)上升，你是應(yīng)該買(mǎi)入反映波動(dòng)性的VIX指數(shù)，還是杠桿ETP，還是期權(quán)呢?你真的理解這些投資標(biāo)的對(duì)于市場(chǎng)變化會(huì)作何反應(yīng)嗎? 3、我清楚這筆投資的風(fēng)險(xiǎn)嗎? 華爾街見(jiàn)聞在此前的文章里也曾提到，偉大的投資者，首先管理風(fēng)險(xiǎn)。大多數(shù)投資者都盯著回報(bào)，但很少有人關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)，想想他們可能虧多少。 Grimes指出，人們對(duì)于極少數(shù)的大風(fēng)險(xiǎn)幾乎沒(méi)有防范。你得想得更深入。你真的知道自己的風(fēng)險(xiǎn)嗎?最差的情況是什么，可能性有多高?較小的風(fēng)險(xiǎn)又有哪些?這都是投資者需要思考的。 4、我可能漏了什么? 這個(gè)問(wèn)題可不容易，因?yàn)槟闶窃趩?wèn)你所不知道的東西，而且你并不知道你不知道。很多人覺(jué)得思考這些很有挑戰(zhàn)，但這是你成長(zhǎng)為一個(gè)合格交易員和投資者的必經(jīng)之路。保持尋找未知，保持學(xué)習(xí)。 5、我可能犯什么錯(cuò)誤? 如今，越來(lái)越多的人開(kāi)始關(guān)注認(rèn)知錯(cuò)誤。有些錯(cuò)誤根植于人類(lèi)的感知和認(rèn)知，是你所無(wú)法改變的。你逃不過(guò)大多數(shù)認(rèn)知偏見(jiàn)，那該怎么辦呢?如何才能將認(rèn)知偏見(jiàn)的損害最小化?常問(wèn)自己這些問(wèn)題，將有助于避免犯下嚴(yán)重的錯(cuò)誤。 以上問(wèn)題沒(méi)法解決所有問(wèn)題，但能夠?yàn)槟阒赋稣_的方向，幫助你的投資盡量少犯錯(cuò)。

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